（报告出品方/作者：兴业证券，李阳，杨尚东）
1、板块行情回顾：估值历史底部，反弹势能强劲
传媒行业年初至.11.01日下跌35.02%，位居全行业第31位。截至年11月01日，沪深指数年来累计涨跌幅为54.93%，PE-TTM估值为10倍；申万传媒涨幅及估值低于年底年初中美 时期 水平，年来累计涨跌幅仅为8.05%，PE-TTM估值为18倍。截至年11月01日，游戏公司板块PE-TTM估值20倍，影视院线板块PETTM估值33倍，数字媒体板块PE-TTM估值为36倍，出版板块PE-TTM估值为11倍，广告营销板块PE-TTM估值为23倍。游戏、影视院线、数字媒体、出版及广告营销板块在年11月底的PE-TTM分别是22/17/58/14/16倍，游戏、数字媒体和出版板块的估值目前低于年11月底，处于历史底部区间。
从个股表现来看，10月以来板块行情有所回暖，随着利好政策等催化因素相继出现，传媒板块有望迎来新拐点。重点推荐两条主线：1）泛VR产业链条的游戏、元宇宙和长视频板块：11月1日五部委《行动计划》为产业提供了强力指引，XR链条或将迎来爆发，我们认为VR行业也将进入内容为王的时代，与政策、硬件催化高度共振，内容端有望掀起热潮；2）消费复苏的电影、广告和电商服务板块：11月5日联防联控机制新闻发布会强调 防控，消费逐渐复苏，边际变化可期。当前传媒板块的估值及持仓占比处于历史底部，随着利好政策相继出现，叠加疫情的边际好转，线上线下有望形成强力共振，传媒板块拐点已至，反弹势能强劲。
2、游戏：底部时期蓄力待发，把握主线静待花开
2.1、估值及持仓探底，板块处于历史底部区间
估值历史底部，基金持仓触底，板块向下空间有限。截至年11月1日，游戏公司板块PE-TTM估值为19.6倍，指数收盘点位为，低于年10月18日的19.9倍和，处于历史底部。截至年三季度末，游戏板块基金持仓总市值37.75亿元，环比下降47%；基金持仓占比0.12%，环比减少0.08pct，整体低配0.39%，向下空间有限。
国内游戏单季市场规模回落，创年以来单季 。年第三季度，中国游戏市场实际收入亿元，环比下降12.61%，同比下降16.79%，创下年以来单季度游戏市场收入的 值，其中移动游戏表现不佳是主要原因。年以来，受版号数量限制及宏观经济因素影响，游戏活跃用户及时长减少，用户付费能力减弱，新游的数量及流水表现不如去年同期，同时长线产品流水滑落。
板块盈利边际下降，暑期推广力度提升，但收入端提振作用有限。年第三季度，A股游戏公司营业收入（包括国内+海外收入）同比下降7%，收入环比下降1%，暑期带来的增长效应有限。板块盈利能力整体下降，由于新游上线较少、玩家付费意愿下滑，毛利率环比减少3pct至61%；暑期档游戏公司推广力度加大，销售费用率环比上升，研发费用率环比持平，总体净利率环比减少4pct至12%，归母净利润持续环比下降。
我们认为，游戏行业正处于历史底部区间，但游戏公司自身充沛的现金流特征使其极具韧性。游戏出海+精品研发+格局改善仍是行业发展长期主线，同时11月1日五部门发布了《虚拟现实与行业应用融合发展行动计划（-年）》，也为游戏板块扩宽想象空间。
2.2、行业存量竞争加剧，精品研运作用凸显
国内游戏用户规模渐趋饱和，游戏行业进入存量竞争时代。截至年6月底，国内游戏用户规模为6.66亿人，同比下降0.13%，游戏行业用户与市场增长红利近乎消退，因此，对存量用户价值进行深度挖掘，成为当前游戏厂商 的关键。版号方面，年4月、6月、7月、8月和9月分别有45款、60款、67款、69款和73款新游戏版号获批，发放版号的游戏以国产移动游戏为主。10月，因重要会议等原因版号暂停发放。
年4-9月，腾讯、网易、三七互娱、吉比特、米哈游、完美世界、世纪华通等主要游戏公司游戏获得版号发放：长期来看，品质升级是游戏持续贡献流水和盈利的核心。游戏获客类似漏斗模型，游戏公司通过买量快速增加漏斗上方的新用户数量，但漏斗下方游戏用户的留存和消费ARPU，则与游戏品质密切相关。因此，在买量成本处于高位、游戏获客成本高企的背景下，品质升级是增加游戏流水和利润的核心。因此，越来越多的游戏公司推进“精品化”战略，注重高品质游戏研发和运营。
老游地位稳固，精品研发+运营提升新游爆品概率。从-年中国游戏市场流水TOP的统计结果来看，当年新游在榜单中的占比逐年下降，运营4年以上的游戏占比稳步上升。
年手游流水TOP20中，腾讯与网易除《天涯明月刀》《哈利波特：魔法觉醒》《使命召唤手游》这三款游戏外，其余游戏均运营3年以上；榜单上新游仅占三席，分别为雷霆游戏的《一念逍遥》、网易游戏的《哈利波特：魔法觉醒》以及三七互娱的《斗罗大陆：魂师对决》，其中《一念逍遥》的研发周期达到2年4个月，经历立项-预演-公测，严格验证核心玩法，不断优化迭代；《斗罗大陆：魂师对决》作为三七互娱重磅自研的手游，是对 研发技术的一次实践，在研发过程中统一了公司在次世代领域的研发流程和底层逻辑，形成了一套可继承和不断迭代的体系。未来，在存量市场竞争加剧下，新游精品研发+老游长线运营成为游戏公司发展重点。
2.3、文化输出重要阵地，游戏出海空间广阔
前三季度，我国自研游戏出海收入首次同比下降。-年我国自主研发游戏海外市场实际销售收入分别为.95、.50、.13亿美元，增速分别为20.96%、33.16%、16.59%，均高于同年我国自主研发游戏在国内市场实际销售收入的增长率。年前三季度，我国自研游戏海外市场收入.51亿美元，同比下降1.36%。
游戏海外市场仍具较大发掘潜力。根据Newzoo《年全球游戏市场报告》，疫情红利消失是年游戏市场增长放缓最主要原因。另外，全球经济衰退、游戏大作跳票也是导致消费者游戏支出减少的原因，通胀率和持续的供应链短缺限制了人们购买游戏硬件和内容的能力，游戏跳票导致很多3A作品发布计划拖延。但全球游戏市场前景依然光明，尤其是延迟上线的大作及混合变现模式的成熟或将在年之后给行业带来收入增长。
在年，32亿玩家或将为全球游戏市场带来亿美元收入，预计同比增幅2.1%，其中，中东和非洲游戏市场预计同比增长10.8%至71亿美元，拉丁美洲预计同比增长6.9%至87亿美元。到年，游戏市场规模预计达到亿美元。游戏市场增长的主要动力依然是手游，年全球手游市场规模预计达到亿美元（占游戏市场总收入53%），同比增幅5.1%。全球来看，虽然多国疫情防控措施放松，年全球玩家数量预计依然增长，预计同比增长4.6%至32亿人，拉丁美洲、中东与非洲或将成为以及随后几年的玩家增长主要来源。玩家数量预计从年的29亿，到年增至35亿，五年复合增长率4.2%。
游戏出海已经成为文化传播的重要渠道及国内游戏公司的重要战略方向。党的二十大报告提出，增强中华文明传播力影响力，游戏已成为中国文化出海的重要载体。根据SensorTower手游发行商全球收入月度排行榜，目前我国出海收入（全球AppStore和GooglePlay）排名靠前的主要游戏厂商主要包括腾讯、网易、米哈游、莉莉丝、三七互娱、趣加等，其中腾讯、网易、米哈游从年1月至今基本占据TOP3位置，腾讯的《HonorofKings》（《 荣耀》海外版）、《PUBGMobile》（《和平精英》海外版）和米哈游的《GenshinImpact》（《原神》海外版）长期占据全球移动收入TOP3。三七互娱全球收入排名有明显上升趋势，由年1月的第10上升至年8月的第4名，年7-10月，维持在第4名的位置，成为A股游戏公司出海的 。
2.4、多款新游蓄势待发，品类多元表现可期
根据各公司公告，截至年11月10日，四家主要游戏公司（吉比特、恺英网络、三七互娱和完美世界）有丰富的储备产品处于顺利推进中。
吉比特多款产品已经获得版号，《超喵星计划》《新庄园时代》和《律动轨迹》的